Une quête d’équilibre

Cet article a été mis à jour pour la dernière fois le mars 8, 2024

Une quête d’équilibre

[utiliser l’invite 1 uniquement]

Une quête d’équilibre

Note 6 mars 2024 : Une quête d’équilibre – Le début de 2024 a été marqué par une reprise massive des marchés des capitaux, à l’échelle mondiale et dans tous les segments. Pourtant, l’environnement politique mondial, des guerres aux échanges commerciaux en passant par les élections, est le plus tendu depuis la fin de la guerre froide et sans doute depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale. Dans une quête d’équilibre, les primes de risque de marché ne doivent pas porter uniquement sur la dernière décennie, mais sur des périodes plus longues. Le consensus semble fluide mais amplifié par l’attente d’une amélioration rapide. À l’échelle mondiale, les banques centrales semblent préférer des changements dépendants des données mais lents. Il a été réaffirmé le 6 mars 2024 lors d’un témoignage au Congrès par la Réserve fédérale avec son taux à 5 ½ % et après sa réunion par la Banque du Canada avec un taux de 5 %. Une volatilité élevée est probable.

À l’échelle mondiale, tant au milieu de multiples élections que pour les économies dirigées, un environnement politique tendu apparaît. Les élections américaines de novembre 2024, revanche de celles de 2020, se caractérisent par une impasse budgétaire, de l’amertume et un dysfonctionnement du Congrès. À l’Assemblée populaire nationale chinoise du 5 mars 2024, des défis apparaissent liés à la déflation des actifs, mais également à des priorités accrues en matière de technologies de l’information et de défense. De l’Amérique latine à l’Europe en passant par l’Asie, les élections se déroulent dans lesquelles la discipline budgétaire apparaît secondaire. Les guerres ont mis en lumière les impératifs immédiats et à long terme en matière de dépenses de défense. Face aux demandes de subventions permanentes, les émeutes des agriculteurs semblent généralisées, avec un risque d’inflation persistante. Les pressions à court terme pour gérer les finances sont peut-être secondaires, mais les primes de risque de la dette souveraine sont en jeu.

À 79 $/baril. WTI avec une production activement gérée, les prix du pétrole brut ne sont pas bas. Son impact sur les coûts existe sur les marges opérationnelles, malgré la dynamique des marchés. Avec une croissance annuelle du PIB mondial de 2 ½ à 3 %, des pays européens clés comme l’Allemagne en récession et les États-Unis et la Chine avec une croissance bien inférieure à celle d’avant la crise du crédit, on peut s’attendre à ce que la croissance des revenus soit encore fragmentée et difficile. Il est peu probable que la croissance plus forte en Inde et en Asie du Sud-Est compense complètement la situation. Pendant ce temps, les calendriers des dépenses de défense mondiales ont augmenté, tout comme la cacophonie des subventions dans une agriculture politiquement bruyante. Depuis fin 2023, avec des hausses de prix englobant une variété de leviers de bilan existants, les marchés de capitaux semblent s’attendre à un soutien de la part des banques centrales, en particulier dans le cadre de la politique de la Réserve fédérale.

Le mode opératoire principal a longtemps été axé sur l’activité de type ETF et l’effet de levier sur les marchés de capitaux, mais la sélectivité se profile. En 2023, alors que les taux des fonds fédéraux augmentaient, des caractérisations et des corrections de valorisation relative sont apparues. Depuis lors, la dynamique a été renforcée par les attentes de baisses anticipées des taux. Même les gains de bénéfices réduits ont semblé célébrés en raison du consensus et de l’exubérance en matière de participation à l’intelligence artificielle (IA). En ce qui concerne l’évolution du concept vers une mise en œuvre robuste, les expériences récentes en matière de participation ESG sont riches d’enseignements. En IA, une faiblesse réside dans la modélisation qui reflète par inadvertance les idées préconçues du constructeur. La cybersécurité peut s’infiltrer dans des interférences fausses/criminelles/politiques.

Dans le secteur des technologies de l’information, des bilans et des opérations solides apparaissent, ce qui donne probablement lieu à des attentes quant à une forte diffusion de l’IA. Néanmoins, les plus bas de près de douze mois des rendements des obligations de pacotille peuvent être attribués aux attentes d’un soulagement des pressions commerciales. Les deux indiquent une complaisance. Comme dans les cycles immémoriaux, tant à l’échelle mondiale pour les SIFI que pour les petites entités régionales ou centrales, les dures vérités pour les marchés de capitaux se feront probablement sentir au fil du temps dans les provisions pour pertes sur prêts bancaires.

Nous privilégions la diversification entre les classes d’actifs et notamment dans l’exposition aux actions.

Le premier trimestre 2024 a été jusqu’à présent une période de reprise massive sur les marchés des capitaux. Plus récemment, la reprise mondiale du marché des capitaux s’est déplacée des États-Unis en tant que leader du marché des capitaux vers une grande variété d’instruments à l’échelle mondiale, depuis les actions jusqu’aux obligations de pacotille, en passant par les actions japonaises qui étaient depuis longtemps en sommeil dans ce cycle. Depuis fin 2023, en incluant les gains sur les prix du capital englobant une grande variété de leviers de bilan, le facteur amplifié des marchés semble être revenu à l’attente d’un soulagement de la part de la banque centrale, en particulier d’un net assouplissement de la politique de la Réserve fédérale. Il y a eu une plus grande cohésion du marché et des politiques plus tôt dans les phases post-crédit.

Actuellement, les marchés semblent ignorer les déclarations des banques centrales à l’échelle mondiale en faveur d’un changement de politique lent, régulier et dépendant des données. À l’échelle mondiale, les banques centrales semblent préférer des changements dépendants des données mais lents. Il a été réaffirmé le 6 mars 2024 lors d’un témoignage au Congrès par la Réserve fédérale avec son taux à 5 ½ % et après sa réunion par la Banque du Canada avec un taux de 5 %. Une volatilité élevée est probable. Parallèlement au consensus s’attendant à des réductions anticipées des taux des banques centrales, la valorisation des actions et les spreads de crédit sont apparus, une fois de plus, comme des considérations secondaires. La volatilité semble être alimentée.

Une quête d’équilibre s’impose sur la dynamique qui a dominé ce cycle. Il convient de prêter davantage attention aux évolutions dites exogènes. Des guerres au commerce en passant par les élections, l’environnement géopolitique actuel semble être le plus tendu depuis la fin de la guerre froide et sans doute depuis la fin de la Seconde Guerre mondiale. Il y a eu successivement la Corée, Suez et la Hongrie, puis le Vietnam et d’autres crises, mais les mécanismes commerciaux également élargi. Dans une quête d’équilibre, les primes de risque de marché doivent intégrer non seulement les données de la dernière décennie, que beaucoup semblent préférer, mais plutôt une variété de périodes plus longues.

La guerre éclate dans des domaines énergétiques et logistiques cruciaux. Depuis la mer Noire d’abord, puis la mer Rouge/océan Indien, les coûts et les interruptions logistiques sont apparus au premier plan dans une répétition plus large de la fragilité logistique démontrée en mars 2021 par un seul navire bloquant accidentellement le canal de Suez. À près de 79 $/Bbl. WTI et collant dans une fourchette, les coûts énergétiques ne sont pas faibles. Comme on l’a vu lors des récents sommets sur le climat, la transition est, au mieux, un travail en cours. Les tensions dans la région Indo-Pacifique sont loin d’être latentes dans la mesure où elles sont liées à des luttes économiques et stratégiques pour la domination.

Des décennies de querelles n’ont pas apaisé la cacophonie émergente dans les segments protectionnistes agricoles politiquement bruyants qui exercent souvent des pressions populaires à l’échelle mondiale. Par exemple, en Europe, et malgré des subventions continues de centaines de milliards d’euros dans le cadre de la Politique agricole commune (PAC), les agriculteurs se sont révoltés contre les exportations agricoles de l’Ukraine et, séparément, contre la concurrence des pays tempérés de l’Atlantique Sud. En Inde, plutôt que de regrouper les exploitations au sein des familles afin d’investir dans l’efficacité, les agriculteurs semblent faire pression pour obtenir des prix de vente garantis et déclencher des émeutes pour exercer des pressions politiques pré-électorales. Au Japon, l’agriculture ne cesse pas d’être en reste et de susciter des arguments de goût et des raisons stratégiques pour les subventions et le contrôle des importations – des aspects auxquels le secteur manufacturier d’exportation s’oppose avec véhémence.

Avec une croissance annuelle du PIB mondial de 2 ½ à 3 %, des pays européens clés comme l’Allemagne en récession et les États-Unis et la Chine avec une croissance positive mais bien inférieure à celle d’avant la crise du crédit, l’expansion des revenus des entreprises (et des pays) devrait être fragmentée et difficile. . Il est peu probable que la croissance plus forte en Inde et en Asie du Sud-Est compense complètement le ralentissement de la croissance dans d’autres grandes entités économiques.

En Chine, lors de l’Assemblée populaire nationale qui débutera le 5 mars 2024, les défis semblent être la déflation des actifs et la discipline budgétaire lorsque les déficits fantômes sont également pris en compte. Même en mettant davantage l’accent sur les dépenses en matière de défense et de technologies de l’information, les locomotives précédentes, comme la Chine, visent une croissance annuelle du PIB de 5 %, contre plus de 14 % en 2007, son année de contribution maximale à la croissance mondiale.

À l’approche des élections de novembre 2024 aux États-Unis, les priorités clés des pays se traduisent par une impasse en matière de budgets et de politique fiscale, d’immigration et même de défense. Au milieu d’une amertume encore accrue lors des primaires de mars, qui ont aggravé le dysfonctionnement du Congrès, les protagonistes de la présidence apparaissent déjà clairement comme une probable revanche de 2020. De l’Amérique latine à l’Europe en passant par l’Asie, de nombreux pays sont confrontés à des élections où la discipline budgétaire semble secondaire par rapport à une contournement approprié des règles. . De plus, de multiples guerres ont mis en évidence les impératifs en matière de dépenses de défense pour répondre aux besoins actuels et à la reconstruction des industries d’armement. Les pressions à court terme pour gérer les finances semblent être considérées comme secondaires, mais une restructuration à long terme est impérative. Malgré une apparente amnésie, les primes de risque de la dette souveraine sont en jeu, et les changements pourraient être rapides.

L’évolution de l’agriculture et de l’énergie pourrait rendre l’inflation plus tenace que prévu. D’autres aspects sont également pertinents pour la valorisation boursière. Des augmentations de la demande salariale générale apparaissent, en partie en réponse à l’augmentation du coût de la vie personnelle, notamment des biens de base comme le logement et la nourriture, dans les pays avancés comme dans les pays émergents. L’impact cumulé reste flou des déficits budgétaires massifs entrepris à une époque où les gouvernements auraient dû contrôler les largesses. Pour ces seules raisons et à la lumière des expériences des années 1980 et 1990, les banques centrales seront probablement guidées par les données et choisiront d’adopter une politique monétaire stable. Cela contraste avec les secousses précipitées pour lesquelles les marchés semblent positionnés.

Depuis le point culminant de la crise du crédit en 2008, les marchés de capitaux se sont concentrés sur la politique des banques centrales, initialement sur un assouplissement quantitatif qui a été massif et dans ses dernières itérations, sans doute excessif. Parallèlement à la stimulation de la reprise économique et des bénéfices des entreprises, le résultat sur les marchés financiers semble avoir été une forte hausse des prix des actifs. Le mode opératoire du marché primaire apparaît depuis longtemps comme une activité de type ETF et un effet de levier sur l’ensemble des segments du marché des capitaux, mais la sélectivité se profile à mesure que l’assouplissement quantitatif reflue.

En 2023, alors que les taux des fonds fédéraux atteignaient 5 ½ %, les caractérisations et corrections des valorisations relatives ont évolué parallèlement aux tensions bancaires mondiales. Depuis lors, à mesure que les attentes consensuelles se sont formées, certains facteurs de dynamique précoce ont fait surface lors des premières réductions de taux. La dynamique a d’abord été renforcée par des attentes de gains de bénéfices significatifs, suivies par des réductions d’estimations qui ont ensuite été célébrées comme des résultats répondant aux attentes. Une ferveur conceptuelle surgit. Il s’agissait auparavant d’une exposition à la croissance écologiquement durable (ESG), et plus récemment d’une exposition à l’intelligence artificielle (IA). Rétrospectivement, la ferveur ESG comporte d’importantes leçons de réalisme entre le concept et la réalisation réelle, dans la mesure où les avantages quantifiables et rigoureux ont été rares. Pour l’intelligence artificielle (IA), il reste encore beaucoup à évoluer depuis le concept jusqu’à la livraison robuste. Par exemple, l’une des faiblesses de la modélisation est que des idées préconçues sur le constructeur peuvent s’infiltrer, tout comme des interférences factices/criminelles/politiques.

Sur les marchés des capitaux, début 2024, des évolutions significatives ont eu lieu. Ils incluent la forte hausse des valorisations du concept d’IA pour une petite coterie d’actions des technologies de l’information aux États-Unis. Les marchés des capitaux se sont largement tournés vers le secteur des obligations de pacotille. Le point commun dans la reprise des marchés boursiers mondiaux a été l’attente de réductions de taux précoces et suffisamment importantes pour contenir les pressions internes du marché en faveur d’une augmentation des primes de risque.

Les contradictions abondent, comme celles concernant de meilleures attentes en matière de croissance et celles concernant les réductions des taux d’intérêt. Dans l’ensemble, la coterie des technologies de l’information a des bilans et des opérations solides. Leur performance sur le marché peut donc être attribuée au concept qui s’attend probablement à une séquence de livraison d’IA forte. Les plus bas de près de douze mois des rendements des obligations de pacotille peuvent être attribués aux attentes consensuelles d’une réduction des pressions commerciales, quelle qu’en soit la provenance. Les deux indiquent des hypothèses de complaisance. Comme dans les cycles immémoriaux, tant à l’échelle mondiale pour les SIFI que pour les petites entités régionales ou centrales, les dures vérités pour les marchés de capitaux se feront probablement sentir au fil du temps dans les provisions pour pertes sur prêts bancaires.

Nous privilégions la diversification entre les classes d’actifs et notamment dans l’exposition aux actions.