Cet article a été mis à jour pour la dernière fois le février 21, 2024
En allant de l’avant, les folies du marché peuvent mentir
En allant de l’avant, les folies du marché peuvent mentir
Note du 16 février 2024 : Dans Faire avancer les folies du marché de Can Lie – Les folies des marchés de capitaux qui font avancer le marché devraient être préoccupantes. Les données se reflètent dans des taux stables/élevés pendant plus longtemps de la part de la Réserve fédérale, de la Banque du Canada, de la Banque d’Angleterre et même de la BCE, malgré ses spectres nationaux. Alors que la Chine lutte contre la déflation des actifs et que le Japon tergiverse, de nombreux pays émergents ont alimenté le risque de change. Les déséquilibres entre dynamique et valorisation atténuent la volatilité déjà exacerbée.
En supposant que le laxisme financier n’ait pas conduit à la stabilité dans les mondes anciens et modernes. Les déficits budgétaires semblent globalement importants. Les élections approchent et l’action avance péniblement. Pendant ce temps, des guerres vicieuses font rage, tout comme des joutes fantômes, de l’Arctique à l’Europe en passant par les canaux commerciaux de l’océan Indien et du Pacifique. Comme modèle d’avertissement mondial, le rapport du Congressional Budget Office prévoit que le déficit fédéral américain augmentera de 50 % d’ici 2034, en termes d’intérêts et de coûts de programme. Le rapport sur le plan de réduction du déficit de la Commission Simpson-Bowles, mis de côté, est également pertinent aujourd’hui en tant que modèle mondial. Dans les années 1980 et au début des années 1990, des banquiers centraux forts ont résisté à la politique et à l’inflation tandis que les économies avancées et auparavant dirigées développaient une restructuration monétaire et budgétaire. La restructuration, qui a touché les secteurs des entreprises et de l’État, a conduit à une réduction des déficits et à une plus grande prospérité au milieu des années 1990. Depuis lors, l’accent mis par l’administration et le marché des capitaux sur le secours découle de machinations monétaristes. Si l’on ne se concentre plus sur les fondamentaux, les primes de risque et la volatilité chronique augmenteraient.
Dans une répétition de 2009 en 2021 de comportement dynamique, le début de 2024 a été marqué par une hausse mondiale massive des titres à revenu fixe et des actions et une diminution de la pression sur les taux de change des principaux pays avancés. Les marchés des capitaux ont semblé s’attendre à des réductions précoces des taux administrés et, via une reprise des obligations de pacotille, à souligner une vision risquée d’un réconfort apporté par les options de vente des banques centrales. À mesure que l’analyse du crédit circule sur les marchés des titres à revenu fixe et des devises et que les banques centrales jouent des jeux plus élevés et plus longs, les primes de risque sont susceptibles d’augmenter davantage.
Sur la base des attentes de bénéfices corrigées du cycle, voire consensuelles, les multiples P/E des marchés actions ne sont guère bas. À des niveaux P/E de 20, le S&P 500 s’attend probablement à une croissance soutenue à long terme de 12 % et, pour sa coterie d’actions menant ce rallye, à des attentes de croissance des bénéfices de 20 % par an. En phase d’expansion, le fait que les attentes soient réduites puis supérieures au consensus est moins robuste que les bénéfices révisés à la hausse lors de la reprise du cycle. En outre, les prix du pétrole brut, la logistique et les coûts d’expédition apparaissent à mesure que la bifurcation pèse sur les opérations et les utilisateurs finaux.
Un potentiel de contraction de la valorisation des actions existe à partir d’une prime de risque d’environ 200 points de base en plus d’un taux sans risque des bons du Trésor à 3 mois ou légèrement inférieur sur les bons du Trésor à 10 ans. Dans les cycles de marché tels que ceux des années 1950 dans les années 1960, des matières premières énergétiques dans les années 1970, des TMT à la fin des années 1990 et du crédit salace en 2007, il n’est pas rare que les cotes favorisées exercent un élan extrême suivi d’un rééquilibrage. Nous limiterions l’ensemble des technologies de l’information tout en nous diversifiant à l’intérieur et à l’extérieur.
Les six premières semaines de 2024 ont été marquées par de nombreux marqueurs monétaires et budgétaires. La folie des marchés financiers qui consiste à faire avancer les choses plus tard devrait être préoccupante. En attisant l’exubérance, les déséquilibres de dynamique par rapport aux valorisations sont susceptibles d’atténuer plus longtemps la volatilité déjà exacerbée. Contrairement à l’euphorie du marché suscitée par les premières réductions de taux administrées, les données telles que l’emploi et l’inflation ainsi que les commentaires de la Réserve fédérale et de la Banque du Canada mettent l’accent sur des taux stables/élevés pendant plus longtemps. La même chose peut être dite à propos de la position de la Banque d’Angleterre après la réunion. La division européenne apparaît à nouveau avec des pays en difficulté comme l’Italie dont les autorités monétaires réfléchissent à des réductions anticipées tandis que les conservateurs comme l’Allemagne mettent l’accent sur la prudence et la France apparaît à mi-parcours. Dans l’ensemble, la BCE semble proche d’une situation de non-souciance à long terme. Le Japon reste une énigme en matière de politique monétaire dans un contexte de récession. La Chine semble lutter contre la déflation de ses actifs. L’Inde semble sur la bonne voie pour freiner l’inflation. Ailleurs, des crises apparaissent dans les pays émergents, comme en Argentine ou en Turquie, qui risquent d’imposer des taux d’intérêt plus élevés pour stabiliser les marchés des changes. Ces préoccupations risquent de s’étendre sous couvert d’un excès de dynamique.
Dans les mondes anciens et modernes, le laxisme financier ne conduisait pas à la stabilité ou à la prospérité. Il existe quelques exceptions, comme l’Inde qui présente des réductions de déficit même dans le cadre d’un budget préélectoral. Les déficits budgétaires actuels semblent globalement importants et nécessitent une attention particulière. Cependant, des élections approchent et l’action avance péniblement. Le rapport non partisan du Congressional Budget Office des États-Unis, qui vient d’être publié, est un modèle mondial du potentiel de compression financière. Il prévoit que le déficit fédéral américain s’élève déjà à 1 700 milliards de dollars et qu’en l’absence de changement de politique, il pourrait atteindre 2 300 milliards de dollars d’ici 2034 en termes d’intérêts et de coûts de programme. Le rapport sur le plan de réduction du déficit de la Commission Simpson-Bowles, publié en 2010 et révisé en 2013, est également pertinent comme modèle mondial aujourd’hui. Il a notamment été publié en reconnaissance de la crise du crédit existante. Le contraste entre la politique actuelle et le cycle de restructuration des années 1980 et du début des années 1990 ne pourrait pas non plus être plus grand. Dans les années 1980 et au début des années 1990, il est vrai que sous l’égide de banquiers centraux forts, des positions étaient disposées à tenir tête à la politique et à répondre aux fléaux de l’inflation. Les économies avancées et auparavant dirigées ont développé une restructuration monétaire et budgétaire. Il s’est étendu aux secteurs des entreprises et de l’État, y compris la privatisation pour améliorer l’efficacité. Au milieu des années 1990, cela a conduit à une réduction des déficits et à une plus grande prospérité. Depuis lors et jusqu’en 2024, l’accent semble être mis sur l’administration et les marchés de capitaux sur le soutien aux machinations monétaristes. Nous pensons qu’il faut se concentrer davantage sur un retour à l’essentiel. Sans cela, et si l’on s’en prend à l’avenir, cela se traduirait par des primes de risque élevées et une volatilité susceptible de devenir chronique.
Dans le domaine de l’économie politique et avec la reconnaissance tardive de l’urgence, de nombreuses structures mondiales semblent désormais effilochées. Ils vont du commerce à la santé, en passant par le climat et la compréhension des normes politiques. Les structures renouvelées après la guerre mondiale ont renforcé la prospérité. Aujourd’hui, des élections se profilent aux États-Unis, en Europe et en Asie. Plusieurs gouvernements semblent former des coalitions de convenance et instables, notamment en Amérique latine. Au cours des élections 2024 chargées, on peut constater à quel point la politique intérieure est devenue tendue dans une allocation supplémentaire de défense et d’aide de 1,5 % du budget américain non adopté, qui reste bloquée malgré plusieurs sessions, y compris un marathon nocturne. En Europe, une affectation budgétaire rapide était nécessaire pendant que le leader allait prendre un café. Dans la région cruciale de l’Asie occidentale et du Moyen-Orient, la guerre est devenue encore plus cruelle à Gaza. La fragilité du transport maritime et de la logistique a été démontrée dans la mer Rouge et l’océan Indien par l’utilisation asymétrique de la guerre des drones. La véritable guerre continue en Ukraine. Les tensions dans l’Indo-Pacifique ont été ouvertement rejointes par celles de l’autre côté de l’Arctique. Nous pensons que les marchés de capitaux sont devenus trop monétaristes et nécessitent un rééquilibrage, y compris un examen minutieux des questions de qualité telles que la réalisation des opérations et les primes de risque financier.
Dans ce qui semble être une répétition du comportement de dynamique du marché de 2009 à 2021, le premier semestre du premier trimestre 2024 a été marqué par une hausse mondiale massive des titres à revenu fixe, des actions et par une diminution de la pression sur les taux de change des principaux pays avancés par rapport au dollar américain. . Contrairement à la convergence intervenue à partir de 2009, début 2024, les marchés des capitaux ont semblé considérer comme imminentes des réductions anticipées des taux administrés . Cela a abouti à un positionnement contraire aux déclarations de plusieurs des grandes banques centrales. En effet, en prolongeant la reprise des obligations de pacotille, les marchés des capitaux ont semblé également prendre le risque d’une nouvelle consolation provenant des options de vente des banques centrales. Dans la mesure où l’analyse du crédit devra probablement passer par les marchés des titres à revenu fixe et des devises. Comme on l’a vu dans les années 1980 et au début des années 1990, et pas nécessairement en termes de taille ou de type, les banques centrales intègrent probablement un jeu de taux administrés plus élevés pour les périodes plus longues. Cela signifierait que les primes de risque devraient probablement augmenter davantage.
En termes de bénéfices corrigés du cycle ou même d’attentes consensuelles en matière de bénéfices, les multiples P/E des marchés actions ne sont guère bas. Concernant les actions au début de 2024, nous pensons qu’à des niveaux P/E de 20, le S&P 500 a intégré une croissance soutenue des bénéfices à long terme de 12 % par an. Pour la coterie d’actions qui ont mené ce rallye, leur P/E de 30+ nécessiterait une croissance des bénéfices de 20 % par an pour être soutenu. Contrairement à la reprise après le creux des bénéfices de 2009, une fourchette de croissance annuelle soutenue des bénéfices de 12 à 20 % s’ajouterait au niveau déjà d’expansion des bénéfices. Les attentes en matière de bénéfices, réduites puis célébrées comme dépassant le consensus, sont loin d’être robustes. Cela contraste avec la reprise du début du cycle, où les bénéfices étaient supérieurs aux attentes qui avaient déjà été révisées à la hausse. En outre, les prix du pétrole brut, les coûts de logistique et d’expédition semblent constituer des freins plus importants à la rentabilité opérationnelle des entreprises. Les utilisateurs finaux, comme les consommateurs, semblent déjà aux prises avec des difficultés, même pour les produits de première nécessité, dans les régions avancées comme dans les régions émergentes. Des risques de bifurcation menacent entre et au sein des entreprises.
Il existe un potentiel de contraction de la valorisation des actions en ajoutant une prime de risque d’au moins 200 points de base à un taux sans risque des bons du Trésor à 3 mois ou même un peu moins sur les bons du Trésor à 10 ans. Comme on l’a vu pour les années 1960, les matières premières énergétiques dans les années 1970, les TMT à la fin des années 1990 et le crédit salace en 2007, dans les cycles de marché, il n’est pas rare que les cotes favorisées exercent un élan extrême, suivi ensuite d’un rééquilibrage. Nous limiterions l’ensemble des technologies de l’information tout en nous diversifiant à l’intérieur et à l’extérieur.
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